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IPO雷達|“非洲紙尿褲一哥”樂舒適沖港股:關(guān)聯(lián)交易頻繁,產(chǎn)能利用率低還要大擴產(chǎn)|界面新聞 · 證券

界面新聞記者|張喬遇

立足非洲的紙尿褲品牌樂舒適有限公司(簡稱:樂舒適、公司)近日向港交所遞交了招股書,中金公司、中信證券、廣發(fā)證券(香港)為聯(lián)席保薦人。

近年來,不斷有紙尿褲上下游產(chǎn)業(yè)鏈公司遞表上市。2023年杭州母嬰賽道獨角獸白貝殼實業(yè)股份有限公司(“Babycare”)啟動A股IPO輔導備案;2024年2月8日,位于眉山市的一家一次性醫(yī)護級嬰幼兒紙尿褲產(chǎn)品制造商新世好(LANTIAN Group Holdings Limited)向港交所遞交了招股書,目前招股書已失效;2024年11月13日,嬰舒寶品牌母公司舒寶國際向港交所遞交招股書,產(chǎn)品類別主要包括嬰童學步褲和紙尿褲等。

弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示,亞洲市場一次性衛(wèi)生用品市場規(guī)模從2021年的941億美元下降至2023的916億美元。中國紙尿褲廠商眾多,行業(yè)競爭激烈,同質(zhì)化嚴重,加速行業(yè)在價格、質(zhì)量和品牌等方面內(nèi)卷。同時,受新生兒數(shù)量下降等方面影響,2018年至2022年,中國嬰幼兒紙尿褲產(chǎn)品市場的市場規(guī)模由730億元下降至505億元,復合年增長率為-8.8%。

相關(guān)企業(yè)謀求出海,嬰童護理一次性使用衛(wèi)生用品出口額從2019年的70億元增長至2023年的120億元,目的地為東盟、美國和俄羅斯。不過,歐洲市場的一次性使用衛(wèi)生用品市場規(guī)模從2021年的604億美元降至2022年的554億美元,下降幅度更大。

與多數(shù)國內(nèi)紙尿褲廠商選擇?"出海歐美" 或 "深耕本土" 的戰(zhàn)略不同,樂舒適創(chuàng)始人楊艷娟、沈延昌夫婦另辟蹊徑,放棄了中國百億紙尿褲市場,轉(zhuǎn)而瞄準非洲這一“藍海”。非洲紙尿褲生意好做嗎?

外貿(mào)起家,授權(quán)控股公司同商標、頻繁關(guān)聯(lián)交易

1996年哈工大畢業(yè)后,沈延昌意外被派去尼日利亞的一家港資企業(yè)(通用鋼鐵有限公司)擔任采購經(jīng)理,身為沈延昌同學的楊艷娟則選擇繼續(xù)攻讀哈工大碩博。在尼日利亞的采購工作中,沈延昌意外發(fā)現(xiàn)外貿(mào)商機,于2004年成立廣州森大開展對非洲的貿(mào)易。

另一邊,在取得博士學位后,楊艷娟在華南理工大學任教8年。2012年,楊艷娟加入森大集團,并在之后的日子里與沈延昌結(jié)為夫妻。

樂舒適的歷史源于森大集團2009年通過廣州森大(森大集團的前控股公司)開展的衛(wèi)生用品國際貿(mào)易業(yè)務。隨著業(yè)務擴張,2018年,二人主導在非洲建立工廠,設(shè)立衛(wèi)生用品獨立業(yè)務平臺并進行重組,樂舒適應運而生,成為森大集團旗下獨立運營實體。IPO前,沈延昌、楊艷娟間接控制Century BVI控制樂舒適66.35%的股權(quán)。

值得注意的是,重組后,樂舒適仍與森大集團保持采購、銷售服務等關(guān)聯(lián)交易。另外,森大集團業(yè)務中還存在與樂舒適構(gòu)成同業(yè)競爭的相關(guān)業(yè)務,即尼日利亞和幾內(nèi)亞嬰兒及女性衛(wèi)生用品的制造及銷售業(yè)務(簡稱“森大余下業(yè)務成員公司”)。考慮到幾內(nèi)亞政治經(jīng)濟不明朗和尼日利亞的外匯短缺和資本管制等風險,樂舒適未選擇將這些業(yè)務并入。

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不過,這些業(yè)務在其產(chǎn)品與樂舒適共用Softcare及Maya等商標,該商標已獲公司授權(quán),使用期限直至2027年12月31日,授權(quán)費為每年不超過5000美元。

除此之外,森大集團還是樂舒適報告期2022-2023年及2024年1-9月各期的前五大客戶和供應商。

一方面,2022年森大余下業(yè)務成員公司作為經(jīng)銷商,采購樂舒適嬰兒紙尿褲、拉拉褲、衛(wèi)生巾及濕巾產(chǎn)品,金額為340.9萬美元。

另一方面,森大余下業(yè)務成員公司向樂舒適提供原材料、機器替換備件、設(shè)備、信息技術(shù)支持與維護服務,還包攬了樂舒適的供應鏈處理與支持(物流文件處理、倉儲、進出口清關(guān)事宜人力支持等)、行政支持服務、短期租賃等。報告期金額分別為2461.9萬美元、2811.8萬美元、1920.2萬美元,占當期采購總額的比例分別為9.0%、11.6%和10.0%。

同時,森大集團關(guān)聯(lián)方與樂舒適全資子公司訂立協(xié)議,主要提供部分地區(qū)供電服務,報告期金額分別為108.70萬美元、133.80萬美元和85.40萬美元。

公司反復提到,向森大集團的頻繁采購服務有助于降低人力、時間和金錢成本,同時通過與控股股東公用商標的方式可避免潛在風險。

單片紙尿褲價格不超1元,與寶潔搶市場

報告期,樂舒適的收入分別為3.20億元、4.11億元和3.34億元;凈利潤分別為1839.0萬元、6468.0萬元和7228.2萬元。受毛漿、無紡布等原材料價格下降等影響,公司毛利率持續(xù)增長,分別為23.0%、34.9%和35.4%。

圖片來源:招股書

除嬰兒紙尿褲外,衛(wèi)生巾是樂舒適第二大產(chǎn)品,公司產(chǎn)品矩陣中還涵蓋嬰兒拉拉褲和濕巾等。報告期,紙尿褲以75%以上的收入占比位居第一,衛(wèi)生巾收入占比13%以上,截至2024年9月30日增至17.4%,嬰兒拉拉褲、濕巾收入規(guī)模相對較小。

目前來看,沈延昌夫妻瞄準的非洲市場空間有限,截止2023年的嬰兒紙尿褲、拉拉褲及衛(wèi)生巾市場規(guī)模僅36億元,但優(yōu)勢在于樂舒適已取得相對領(lǐng)先地位。按照2023年銷量計算,公司在非洲的嬰兒紙尿褲市場和衛(wèi)生巾市場均排名第一,其核心品牌Softcare、Maya、Cuttie已經(jīng)獲得較高知名度。

非洲市場上,嬰兒紙尿褲和嬰兒拉拉褲的滲透率只有22.7%。衛(wèi)生巾市場滲透率為30.8%,遠低于歐洲、北美和中國市場約35%至80%的滲透率。較低的市場滲透率疊加新興市場2019年至2023年間6.7%的市場規(guī)模復合年增長率,以及2019年至2023年,非洲以1.5%的新生兒數(shù)量復合年增速位列全球各州之首,都賦予了這片土地更多關(guān)于商業(yè)空間的想象。

目前,非洲嬰兒紙尿褲市場的品牌高度集中,前五大參與者占據(jù)了超過60%的市場份額,樂舒適與寶潔雙雄爭霸,按照銷量計算樂舒適以20%的市占率位列第一,寶潔以18.9%的市占率緊隨其后;收入維度寶潔則以21.7%市占率排名第一,樂舒適占比17.2%。第二梯隊哈亞特金亞、金佰利分別位列第三和第四,市占率穩(wěn)定在9%左右。衛(wèi)生巾市場,公司以14%的銷量市占率領(lǐng)先寶潔3.3個百分點,成為市場第一,收入端則低于寶潔7.6個百分點,市占率為10.5%。

樂舒適開發(fā)了Softcare、Maya、Veesper、Cuettie四個嬰兒紙尿褲知名品牌。核心產(chǎn)品線Softcare Gold于2009年在加納首發(fā),主打中高端市場,中端產(chǎn)品線為Maya,Veesper品牌面向拉美,其設(shè)計和材料與Softcare類似,Cuettie則為面向大眾市場的品牌。此外,在Softcare Gold、Cuettie兩大品牌下推出拉拉褲。截止2024年9月30日,樂舒適的嬰兒紙尿褲的SKU數(shù)量為224個,拉拉褲SKU僅20個。

樂舒適通過高性價比定位覆蓋大眾消費群體,2023年紙尿褲均價8.72美分/片,衛(wèi)生巾均價4.63美分/片,寶潔則依托品牌溢價及高端產(chǎn)品線維持高價,其紙尿褲均價11.58美分/片,較樂舒適高出33%,衛(wèi)生巾均價10.49美分/片,較樂舒適高出127%。2024年前三季度,公司紙尿褲產(chǎn)品均價同比下滑6.32%。

此外,樂舒適還受貨幣貶值影響,2023年以來,多種非洲貨幣兌美元出現(xiàn)顯著貶值,如加納、尼日利亞地區(qū),2023年公司外匯虧損1380萬美元。

4名研發(fā)人員,產(chǎn)能利用率低還要大幅擴產(chǎn)

截至2024年9月30日,樂舒適共有2553名全職員工,公司研發(fā)及質(zhì)量控制人員160人,其中研發(fā)人員僅4人,大部分為生產(chǎn)人員,占總?cè)藬?shù)的比重達到68%。

為了實現(xiàn)本土化生產(chǎn)銷售,樂舒適2018年開始在非洲建設(shè)生產(chǎn)設(shè)施,在加納、肯尼亞、塞內(nèi)加爾、坦桑尼亞、贊比亞等在內(nèi)的8個國家設(shè)立工廠,布局了8個生產(chǎn)廠房和44條生產(chǎn)線,年設(shè)計產(chǎn)能嬰兒紙尿褲55.78億片,拉拉褲3.52億片、衛(wèi)生巾25.69億片,濕巾62.27億片。

但目前的產(chǎn)能利用率不算理想,報告期除了嬰兒紙尿褲的產(chǎn)能利用率能達到78%以上外,拉拉褲的產(chǎn)能利用率分別為56.3%、39.0%、63.7%;衛(wèi)生巾的產(chǎn)能利用率分別為61.6%、55.0%、65.1%;濕巾的產(chǎn)能利用率分別為28.3%、25.4%和23.6%。

公司表示,2023年衛(wèi)生巾產(chǎn)能利用率大幅下滑主要在于安裝新機器導致設(shè)計產(chǎn)能增加,同期拉拉褲產(chǎn)能利用率下滑主要在于拉拉褲生產(chǎn)線因遷移至烏干達而暫時關(guān)閉。

不過,樂舒適并未滿足于此,2020年開始在秘魯銷售產(chǎn)品,進軍拉美市場,2024年公司在秘魯收購土地建造成產(chǎn)廠房,同時在哈薩克斯坦成立運營實體并以便于將業(yè)務擴展至中亞地區(qū)。

本次IPO,樂舒適擬實施大力擴張計劃,包括在加納、科特迪瓦、塞內(nèi)加爾、貝寧、肯尼亞、贊比亞、秘魯、薩爾瓦多、哈薩克斯坦及墨西哥在內(nèi)的10個地區(qū)建設(shè)新生產(chǎn)廠房或擴大公司現(xiàn)有生產(chǎn)廠房、建造新生產(chǎn)線、以及在上述地區(qū)中的5個地區(qū)購買生產(chǎn)設(shè)備。

相關(guān)建筑工程、生產(chǎn)線預計2026年至2029年完成,生產(chǎn)設(shè)備預計于2025年至2029年購買。

值得注意的是,樂舒適上市前還突擊分紅。2024112日,樂舒適附屬公司softcare肯尼亞向其當時股東Century BVI宣派及派付中期股息35.30萬美元,20241223日,樂舒適向其股東宣派中期股息3500萬美元。

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